VPI-Inflation im Dienstleistungssektor fällt stärker als erwartet aus – nächste EZB-Zinserhöhung im September – Märkte wetten dagegen

31. Juli 2023

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Die Daten zur Inflation und zum BIP-Wachstum im Euroraum deuten darauf hin, dass die EZB im September eine Zinserhöhung vornehmen wird, doch die Finanzmärkte rechnen weiterhin mit einer Pause.

Kommentar von Tomasz Wieladek, Chefvolkswirt für Europa bei T. Rowe Price

Letzte Woche bestätigte die EZB, dass sie ihre weiteren Entscheidung vollständig nach der Datenlage abhängig macht. Heute Morgen wurden zwei wichtige Daten veröffentlicht, die den Märkten weitere Hinweise darauf geben, was im September geschehen könnte.
Das BIP der Eurozone wuchs im 2. Quartal um 0,3 %, und die technische Rezession zu Beginn des Jahres wurde revidiert. Das BIP-Wachstum im Euroraum lag im zweiten Quartal bei 0,3 %.

Dies liegt über den Konsenserwartungen, obwohl einige Wachstumsdaten bereits am Freitag veröffentlicht wurden. Trotz dieses unerwartet guten Ergebnisses gibt es jedoch Anzeichen für eine Schwäche der Binnennachfrage. Frankreich verzeichnete im zweiten Quartal zwar ein Wachstum von 0,5 %, doch wurde dies durch die gestiegenen Exporte getragen, welche die schwache Inlandsnachfrage mehr als ausglichen. Italiens Wirtschaft schrumpfte im 2. Quartal aufgrund der schwachen Inlandsnachfrage um 0,3 %.

Und die deutsche Wirtschaft stagnierte. Trotz eindeutiger Anzeichen für eine Abschwächung der Inlandsnachfrage auf Länderebene und damit Anzeichen für das Funktionieren der Geldpolitik überraschte das Wachstum im Euroraum insgesamt positiv. Wichtig ist, dass die technische Rezession des letzten Winters wegrevidiert wurde, so dass die Daten von heute Morgen die EZB dazu veranlassen könnten, der jüngsten Schwäche der Konjunkturumfragen etwas weniger Gewicht beizumessen.

Die Daten zur Kerninflation des Euroraums überraschten heute Morgen den Konsens nach oben, obwohl am vergangenen Freitag die Daten für die einzelnen Länder (Deutschland, Frankreich und Spanien) vorlagen. Während die Gesamtinflation im Juli von 5,5 % auf 5,3 % zurückging, blieb die Kerninflation, die für die EZB von Bedeutung ist, im Juli bei 5,5 % und damit auf dem gleichen Wert wie im Juni. Wichtig ist, dass die Dienstleistungsinflation im Juli auf 5,6 % im Jahresvergleich stieg, gegenüber 5,4 % im Juni.

Die monatliche Dynamik der Dienstleistungsinflation stieg von 0,4 % im Juni auf 0,6 % im Juli. Auf Monatsbasis stieg die auf das Jahr hochgerechnete Inflationsrate im Dienstleistungssektor also von 4,8 % im Juni auf 7,2 % im Juli. Es besteht kein Zweifel daran, dass ein Teil dieser Widerstandsfähigkeit der VPI-Inflationsdaten von heute Morgen auf statistische Effekte, wie z. B. Änderungen der Gewichte, zurückzuführen ist.

Es wird jedoch sehr schwer sein, dies von einem Anstieg der Dienstleistungsinflation zu unterscheiden, der auf wirtschaftliche Faktoren zurückzuführen ist. Wir glauben, dass eine vorsichtige EZB den wirtschaftlichen Erklärungen für den jüngsten Anstieg der VPI-Inflation im Dienstleistungssektor mehr Gewicht beimessen wird

Diese Daten sprechen eindeutig für eine datenabhängige EZB, die im September eine weitere Zinserhöhung vornehmen wird. Obwohl sich die Binnennachfragekomponente des Wachstums deutlich abgeschwächt hat, war das Wachstum im Euroraum im zweiten Quartal insgesamt immer noch stärker als erwartet. Wichtig ist, dass sich das revidierte EA-BIP-Wachstum im letzten Winter als deutlich stärker erwiesen hat, als die Konjunkturumfragen im letzten Winter vermuten ließen.

Dies bedeutet, dass die EZB bei ihrer Einschätzung, ob die EZ im dritten Quartal 2023 in eine Rezession eintritt, der jüngsten Schwäche der Konjunkturumfragen wahrscheinlich weniger Gewicht beimessen wird. Die Daten, die der EZB am meisten am Herzen liegen, sind eindeutig die Inflation. Die VPI-Inflation im Dienstleistungssektor, auf die die EZB am meisten Wert legt, fiel sowohl im Jahres- als auch im Monatsvergleich stärker aus als erwartet.

Am 31. August werden weitere Inflationsdaten veröffentlicht, am 8. August die EZB-Umfrage zu den Inflationserwartungen der Verbraucher und im August die verhandelten Löhne im Euroraum, alles im Vorfeld der September-Sitzung. Sofern diese Daten nicht viel schwächer ausfallen als erwartet, bin ich der Meinung, dass die EZB aufgrund der heutigen Daten eindeutig zu einer Zinserhöhung im September raten wird.

Interessanterweise haben die Finanzmärkte nicht wie erwartet auf diese Daten reagiert. Die Geldmärkte schätzen die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September nur auf 33 %. Die Rendite 2-jähriger Bundesanleihen hat den anfänglichen Ausverkauf wieder wettgemacht. Und die Reaktion des Euro war gering.

Obwohl alle bisherigen Daten auf eine Zinserhöhung der EZB hindeuten, wetten die Finanzmärkte immer noch darauf, dass die EZB im September keine Zinserhöhung vornehmen wird. Vielleicht sind mehr Daten erforderlich, um die Finanzmärkte zu überzeugen, aber die Märkte reagieren oft nur langsam auf Daten, insbesondere im Sommer. Ich halte daher eine Neubewertung im Vorfeld der EZB-Entscheidung im September für plausibel.